IMI视点 | 人民币国际化面临的三大机遇和三大挑战
by 清华金融评论 2015-07-23 14:36:53
人民币国际化的问题一直以来就伴随着中国经济实力的增长而日益受到全球瞩目，作为东亚紧随日元之后第二个力图实现货币国际化的国家，中国的人民币国际化之路坎坷不断。近期，央行在时隔六年后公布了最新的黄金储备情况，有分析人士认为，央行选择此时亮出家底，主要是为加入国际货币基金组织（IMF）特别提款权（SDR）做准备，也有持反对意见，认为加不加入SDR无碍人民币国际化，因为“一带一路”会创造更多机会，将人民币国际化话题推上风口浪尖。此次由中国人民大学国际货币研究所承办的“2015国际货币论坛暨《人民币国际化报告》发布会”，邀请来自欧、美、亚海内外著名专家学者就人民币国际问题进行学术研讨。
我们有美元区，有欧元区，我们可以向着建立人民币区前进。人民币国际化首先就是在贸易方面更多地使用人民币，接着持有人民币作为外汇储备，然后可能把人民币纳入到外汇储备政策的一部分，再就是投资人民币作为储蓄货币。
中国在贸易方面确实是个超级大国，但是在国际融资方面可以说是落在了后面。因此中国在贸易和金融方面，存在着失衡的问题，需要进一步调整提高。大家可以看看数据。哈萨克斯坦是中国的邻国，它的贸易有13%来自中国，但哈萨克斯坦为什么用美元作为储备货币？还有澳大利亚，30%的贸易来自中国，他们又为什么让美元作为储备货币呢？不应该吗？国际清算银行发布过一个报告，最大的储备货币是美元，人民币平均只占1%，尽管在巴基斯坦和澳大利亚在比有3%。所以说还有很大的空间。
下一个就是投资，投资什么？债券市场是非常重要的部分。日本韩国甚至马来西亚的债券市场都是很发达的。中国尽管买债券然后持有，但是债券市场没有活跃的进行交易。外国的央行们都是更愿意投资于流动性高的债券市场。在中国目前都是公司拥有保险公司的债权，保险公司债权卖给公司这样的状况。统计数据也表明2007年以来中国债券市场的流动性在下滑，二级市场的交易变得更少了。
人民币国际化已经是一个越来越热的话题，但是人民币国际化的程度究竟怎么衡量？人民币国际化的程度怎么计算？实际上，现在国际上没有一个统一的计量。IMF只统计了储备货币里的份额。BIS统计的是在金融市场，比如说在外汇交易，在债券市场里面的各种货币的份额。而人民币在这几个统计口径里面，国际地位和国际使用情况是不一样的。所以我们人民大学国际货币研究所试图把人民币国际化的情况用一个简单的指标反映出来，这就是人民币国际化指数（RII）。
这个指数取了人民币三方面的使用情况。第一是在整个全球贸易中使用人民币结算的份额。第二是在金融交易当中人民币的使用情况，主要选取的是外汇市场，国际借贷市场，直接投资市场和国际债券市场，把它们综合起来，作为金融交易的份额。第三是官方储备中人民币的份额。我们认为这三个功能都非常重要，因此按照各自三分之一的权重把这三种维度数据综合在一起，就是人民币国际化指数。
这个指数在09年时大概只有0.02。0.02是什么概念？在全球当中，只有万分之二的人民币的使用率。到去年年底人民币全球使用份额，按RII指数来看是2.47，按我们的估计到第二季度是2.69左右。我们测算，到今年年底或者明年，人民币应该能够超过日元的国际化的指数，在3-5年内，超过英镑是没有问题的。我们认为在5年以后，也许在2020年之前，人民币是可以成为第三大货币的。
人民币国际化的机遇在哪儿呢？从长期来看，人民币国际化最大的机遇是中国实体经济转型以及中国实体经济保持中高速的经济增长。中国从国际分工的再加工底端走向高端，从贸易的大国变成贸易强国，就是在未来30年当中人民币国际化信心的根本的保证。
未来3-5年，人民币国际化的短期机遇在哪里呢？上一环节中提到，如果人民币成为SDR的篮子货币，得到国际货币基金组织的官方认同，肯定会推动人民币的使用，这就是一个短期的机遇。另外一个短期机遇是中国资本账户的开放。在中国资本账户的开放上我们采取了一种渐进的方式，在银行同业、央行互换、企业走出去这些方面，中国都已经有很大的开放，而且实际开放度，比名义开放度高得多。目前的限制主要是个人资本交易以及热钱，就是短期资本的交易。而这样的限制也是在逐步放开的。吴教授提到，如果在2016年或者2017年，中国资本账户完全开放的话，这必然会大大推动资本市场，比如说股票市场，债券市场和借贷市场的人民币交易。
第二个挑战是来自于资本账户开放。资本账户开放会带来全方位的资本流入和流出，这给我们的监管体系和金融市场带来了巨大挑战。中国现在还是分业经营，分业监管。这次的股市的风波实际上已经表明，期货市场、股票市场、外汇市场和货币市场是联动的。如果我们没有充分的认识到中间的联动关系进行综合的监管的话，很有可能会引发金融危机，经济发展不能持续，那么人民币国际化也会失去最根本的保障。
女士们、先生们大家下午好。首先我想提一下，我们协会成立于四十多年前，主要职责是保证足够快捷的信息通道以支持全球贸易融资的快速发展。在不断发展的同时我们也面临了很多挑战。
第一点，如何支持一个更加强大的国际贸易的体系。我们协会的工作不仅仅惠及一个国家，或者某一组国家，而是惠及全球，覆盖全世界的。我们要提升风险管理能力和安全性技术水平。我们要保证把新的网络联系在一起，让更多的国家从中受益，确保我们的创新技术系统能够支持快速增长的新兴国家。
过去这30年世界发生了很多的变化，我们的协会SWIFT也发生了变化。我们的变化是要更好的支持更加强大的中国的金融市场，我觉得最为重要的，就是黄颜色的这个圈圈。我们发现在过去30年当中，中国经济快速发展，现在中国已经成为很多大型公司的所在地，中国在世界上的重要性也是不言而喻。这也是未来大家做战略定义的基础。
过去这30年中国也一直在不断地完善金融市场的基础设施建设，支持国家间贸易，促进安全方便的支付系统。
现在人民币开始要进行国际化的进程，我们也支持这个进程。我们是如何支持的呢？在过去几年，人民币离岸中心的数量增长很快速，像曼谷、新加坡、香港还有更多的欧洲和其他的地方都有人民币结算中心。综合来讲，人民币在交易和结算中正越来越多的被使用。我觉得这种过程已经让中国成为非常理想的一个地点了。我们了解人民币国际化的初始，以及在离岸中心当中的发展。
再简单介绍一下，就是中国支付的快速发展。根据统计，支付到中国即资金进入中国的速度是非常快的，而资金流入流出的差值正变得更加平衡。这说明中国已经开始成为世界上最大的进口国。而且支付资金中以人民币作为结算货币的比例也在直线上升。现在中国的企业结算货币中最多的还是美元，接着就是欧元，但是人民币结算的数量也在不断增加。我们希望这些国际的贸易的支付，能够通过中国的离岸中心和中国的在岸的结算中心得到强有力的支持。
我们每个月都发布数据追踪人民币走势。先看排名，2012年1月份到2015年1月份人民币的排名从第25位上升到第5位，占比从0.26%上升到2.06%，很快将会反超日元。人民币和欧元美元的差距虽然很大，但是人民币爬升的速度很快。人民币国际化的快速发展还表现在中国在海外建立的金融机构数量。中国在欧洲，在美国，在非洲，中东地区都建立了离岸金融机构及其分支。这些机构也都在“一带一路”的沿线国家地区，支持着中国的“一带一路”的战略。
非常高兴来到这里给大家做人民币国际化的报告。这个圆桌的研讨是关于人民币国际化的机遇和挑战，我希望从更加国际化的层面来谈，也就是人民币的崛起，事实上对全球经济而言是一件好事。人民币国际化对中国意味着什么？有哪些国内的影响，而且会发生哪些活动，或者要做的工作的次序是什么？
人民币国际化的速度是很快的，在2002年中国加入了世贸组织，纳入到了全球贸易系统中，事实上离现在并不是很久远的。接着中国就进入了金融的一体化，这在中国非常是重要的节点，因为中国认识到，中国需要改变它的增长模式，从以贸易为导向的经济增长转换为投资和资本的一体化。这会给中国的国内带来很大的影响。我们所谈到的这些变革必须要让中国成为能够维持中国作为一个全球领袖的地位。
关于人民币的国际化，之前的发言人已经谈了很多了，我不想谈的太细。我们认为国际化进程事实上是2009年启动的，始于香港。我们看到人民币在香港储蓄量这几年直线上升，大幅增长，这变化让人难以置信。世界上已经有30家央行和中国的央行签订了货币互换协议。在跨境的人民币结算，在服务业方面，经常账户的30%都已经是人民币了。这可以说，经常账户的30%都是以人民币结算了，这是非常令人钦佩的，所以很多人说，在很多方面的人民币已经是一个国际货币了。
中国的离岸和在岸的市场已经快速一体化了。下一步，要完全开放资本账户，是否让人民币完全可兑换，如果要让人民币成为储备的货币，也许我们就必须让资本账户完全放开，现在的问题是何时放开资本账户，把控好改革的顺序。无论是经济利益方面，还是在社会效益方面，这个次序是非常关键的。从经济角度来看，让人民币自由可使用，然后开放资本市场，给我们带来两个问题。在宏观经济层面，很多人关心过去10年人民币汇率是否公平。如果我们改变增长的模式，我们就要改变经济当中的劳动力等因素。如果汇率能被认为是一个公平的汇率，那么按IMF的话说，人民币再也不是不匹配，或者不一致的货币了。所以在中国，改变人民币相对价格的方式是非常关键的。我们还需要做很多的工作，包括国有企业的改革。在宏观的改革和机构的变化中中央银行以及相关的机构毫无疑问发挥着主导的作用。
那么再谈一谈金融市场的革命，这一切都与人民币成为一个国际化的货币息息相关。在金融市场革命的进程中，基础设施建设不是一蹴而就的，中国在这方面已经取得了长足的进展。中国已经表态说将会率先接受巴塞尔3协定，中国会确保资本的缓冲以及监管体制是到位的，可以管控好新的风险。我觉得在这个进程当中很重要的一点是货币必须要防止不一致，不会被操纵，市场对于人民币自由可使用是有信心的。
今天上午提到的是，归根结底就是一个问题，或者两个问题，对出口来说，中国满足了SDR的关键标准，另外一个关键标准，就是中国的货币是否是自由可使用的。这不仅仅是一个量化的衡量，量化的数据是为了证明结论，但是今天早晨很多与会的代表在思考质化的衡量，今年是否能够得出质化的结论，还是明年才能达到定性的结论。
大家下午好。关于人民币国际化的情况，我们从人民币资金跨境流动新特点和流动因素做一个分析。到目前为止，这个数据是没有的。外管局公布了以人民币计价和美元计价的国际收支平衡表，但是分项币种结算是没有的。我们想由银行代客涉外收付款作为代表。根据测算，2014年银行代客涉外收付款金额合计为6.6万亿美元，占国际收支平衡表中经常账户、金融和资本账户手指总额的62.9%，我认为有相当代表性。
从这个数据来看的话有5个特点。第一个特点，从币种上来看，人民币在跨境流动占比是逐渐上升，2015年5月份，中国内地银行代客涉外收入780亿美元，全部涉外收入占比69.6%。据统计，长期以来人民币支出占比是高于人民币收入的。但是从2014年10月份起，人民币收入占比高于支出占比。
第二个特点，从资金流向来看，人民币由净流出转为双向流动。长期以来，人民币基本上净流出为主。
第三个特点，资本和金融账户下，人民币流动占比提高，跨境流动主要集中在货物贸易渠道，随着资本账户不断开放，通过直接投资，证券投资和其他投资渠道流动占比越来越大。2014年人民币跨境流动经常账户净流出，资本账户净回流。2015年人民币跨境流动转为双顺差。
第四个特点，从议价能力来看，境内企业人民币定价权得到较大提升，我们每年会对进出口企业做调研，从调研情况来看，2014年反馈的，本方让步较多和完全接受外方报价的境内企业在50%以上。总体来看，人民币定价的主动权仍然比较弱。但是从具体的变化情况来看，完全坚持本方报价，外商让步较多，三方对等让步的企业比例都有一定的提升。我们中方的企业报价的主动权有一定的改变，其实这是人民币国际化进程中一个非常重要的一点。
第五个方面，从地域看，人民币在“一带一路”沿线使用占比逐步攀升。我们这里也有几个比较典型的数据。比如说到2015年5月份，“一带一路”沿线国家和地区人民币结算量在全球人民币结算总额规模占比超过65%。2015年7月初，人民币总规模超过1万。在国内的2014年涉及到“一带一路”的核心地区，比如说像新疆和福建，人民币结算规模增长超过了1倍。那在广西人民币结算更是成为了第一大货币。
影响人民币跨境资金流动变化原因是什么？我们觉得有以下几方面的原因。第一是汇率因素驱动人民币跨境双向流动。美元兑人民币跨境流动流向基本上是一致的。人民币升值的时候，境外持有人民币的信心比较强，人民币倾向流出，人民币贬值的时候，人民币倾向回流。有一个特别重要的指标值得关注，离岸的人民币汇率和在岸人民币汇率的差。境内外的汇差和跨境资金的流向是相反的。离岸人民币较高的时候，人民币趋向流出，在岸人民币价格较高的时候，人民币回流规模比较大。
第二个因素，中美利差对人民币跨境流动影响比较大。当利差越高的时候，回流会增加，利差减少的时候，回流会减少。2015年波动比较大，可能要考虑到利差的变化。
还有一个影响因素，资本账户扩大，开放推动人民币跨境双向流动。最典型的代表就是沪港通资金，无论最开始的北热南冷，北冷南热，双向流动都体现出资本市场的价格变化对投资者的影响。在这个背后还有汇率和利率因素的潜在影响。
这些变动因素加在一起，对人民币国际化未来的发展有几点启示。第一点，我们认为人民币国际化最初由政策和经贸关系推动，现在越来越多受到市场价格的影响，受到市场行为的影响，我们感觉这三种因素已经成为当今人民币国际化共同的推动力量。
与此相关的结论，从宏观审慎监管体系的完善来看，应该建立专门针对人民币跨境流动的宏观审慎的监管框架。另外我们感觉到加强对主体行为的监管责任才能真正对涉外的风险进行事前的防控和预警机制的建立。
我讲一下德国的情况，希望能给人民币国际化提取一些参考。在欧洲市场，公司更愿意让法兰克福作为欧洲交易的结算中心，结算时实体经济和金融经济之间重要的枢纽。中德两国的双边贸易在去年达到1600亿欧元，它超过了中国与英国，法国和意大利的贸易总和。
之前的嘉宾提到了在双边贸易用人民币结算的研究，我想提一个关键点，这个关键点就是法兰克福中心，将来可能会成为金融中心，要不然就是成为人民币的一个重要的离岸的中心。第一步就是货币互换，就是中国央行和欧洲央行，这是2013年8月份就开始了。我觉得德国和中国的央行已经决定在法兰克福进行人民币的结算。接下来就是资本账户的进一步放开，这也是人民币最终成为机构投资人的一种更好的投资工具的重要部分。在2015年的3月份，德国最大的基金在人民币投资上有一些重要的实质性的进步，德国发展银行，德国复兴信贷银行也进行了相关投资。有一些人民币的基金已经成为良好基金的代表，像熊猫债，人民币已经再次成为主要的债券货币。
我们也讲到了金融的改革。人民币的一个广泛使用主要是加强货币的流动性，进一步加强大家对于人民币作为一种交易货币的一种信心，可以成为一种很好的投资标的，那么以后也能够达到最终的目标成为储备货币。去年在德国的人民币是59亿，现在变成210亿，你可以看到资金的变化是多大。人民币国际化需要有更多以人民币计价的产品和更加深化的金融市场。从我们的角度来讲，法兰克福的清算所，上海期货交易所，还有上海沪指，肯定会有更多的联合平台，可能会有更多的针对欧洲市场的以人民币计价的投资工具和产品。我认为这是在沪港通以后的，非常令我们期待的一步，我们也希望会有更多的人民币在国际上使用。
接受人民币作为一种国际货币，需要进一步的开放资本账户，我们已经看到了大量的信息，尤其是来自于监管方，比如说央行。未来会有更多的开放、自由度和更多的保障。我觉得市场当中，肯定会有一些不确定因素，之前听说的股灾也是由于政府的决断，很快地停止了势头。
我重点想讲的是人民币作为投资的工具，还有人民币作为资产的类别。大家提到了RQFII，从RQFII的经验来看，人民币作为一个投资的工具，作为一个投资的资产面对的挑战是什么样的？从RQFII的经验，我们看到在香港的额度很快用完了，用完以后也没有新的，2700亿人民币额度用完了。如果你看其他地方，其他很多地方拿到额度以后，虽然时间比较短，但是其实使用度不是很高，因为有一个很重要的原因，就是在这个过程里面，其实很多投资人对国内市场认识度不高，而且尤其越远的地方对这个市场更不清楚。因此教育投资人明白这个市场怎么样运作是很重要的一点。
在沪港通里，我们从去年8月份沪港通开始的时候就一直跑到欧洲的监管机构去解析这个运作是怎么样的，国内的制度是怎么样的。因为国内很多的要求，比如说法律上，我们需要花很多力气去解释运作和清算结算的方式，资本市场的披露制度又是怎样的。再教育的过程是很漫长的。香港过去一直做了很多这方面的工作，我们未来也会继续来做这方面的工作。
在国内方面，我们也希望基础建设方面可以进一步提升。比如说银行间的债券市场，投资人很有兴趣，尤其是养老金这些，但是投的时候，碰到很多具体的问题。比如说国内的评级怎么样做，因为很多人疑惑说，国内评级为什么基本大部分都是两个A的，风险是怎么评估在里面的？还有指数是怎么样的？如果你真的要把人民币作为一个资产，让它更普及的话，还有很多配套的工作要做。
来源：IMI财经观察