为什么说今年宏观经济态势有所好转？｜宏观经济

一、今年名义GDP增速5%，明显好于去年的4.4%

预计2024年实际GDP增速4.8%左右，比过去两年平均增速加快。2023年实现较高经济增速主要受益于低基数，剔除基数效应后，2022-2023两年平均增速可能在4.1%左右。疫情带来的“疤痕效应”正在淡化，今年消费增速将逐步向常态回归；国债增发和“三大工程”有望支撑基建和地产投资；IMF预计全球贸易量增长3.5%，较2023年0.9%加快，出口增速有望改善。我们预计全年GDP增长4.8%，比过去两年平均增速加快。节奏上看， 2024年1季度可能出现GDP同比增速低点，2季度或为同比增速高点。

通胀温和回升将带动名义GDP增速加快。财政和准财政政策的发力有利于通胀回升，考虑到当前房地产市场难以出现新一轮扩张，通胀大幅上升的可能性不大。我们预计2024年CPI增速回升至0.5%左右，PPI跌幅收窄至-0.5%左右，进而带动名义GDP增速回升到5%左右，较2023年名义增速加快。复盘过去20余年中国股市行情， A股的盈利变化与名义GDP增速大致匹配。因此我们预计随着今年名义GDP增速的回升，A股盈利情况也将较2023年有所好转。

二、房地产对经济的拖累作用或有所下降

2024年地产投资对名义GDP的拖累或收窄至0.7个百分点。近5年来我国房地产开发投资对名义GDP同比增速的拉动作用逐年下滑，预计2023年全年地产投资增速为-9.5%，拖累名义GDP增速1个百分点。本轮PSL靠前发力，城中村改造或将对地产投资形成一定支撑。但考虑到土地购置仍然低迷、加上新开工的拖累以及竣工的减少，预计2024年房地产投资增速为-7%，对名义GDP的拖累或收窄至0.7个百分点。

三、财政、准财政政策刺激效果大于去年

从政策定调看，今年的财政和准财政政策仍将“适度加力”。2023年增发1万亿国债或意味着未来财政政策向适度扩张的思路调整。财政部部长蓝佛安近期表示，2024年将安排一定规模的赤字，并从预算稳定调节基金、其他政府预算调入一部分资金，确保财政总的支出规模有所增加 。此外，我们预计PSL将在“三大工程”中发挥更大作用，全年规模或在5000亿左右，如果政策性银行按照一定比例配资，预计将进一步推动经济向好回升。

从刺激力度看，今年财政和准财政政策的刺激效果大于去年。考虑2023年发行结转2024年使用5000亿元国债资金，2024年实际财政政策力度将超过2023年。此外，2023年前3季度财政赤字量同比收缩，预计2024年财政刺激的节奏或快于2023年。

四、中国经济继续运行在修复式增长框架下，或限制增长的弹性空间

中国经济修复式增长具有以下几个特征：1)疫情对居民、企业和地方政府三大部门的冲击较大，经济增长动能不足；2)经济修复的时间可能比较长；3)没有通胀压力；4)GDP增速环比、同比波动较大，经济预测的不确定性上升。

当前经济不确定性仍在，预计今年中国经济仍将继续运行在修复式增长的框架下，增长的弹性空间或受限。第一，居民部门的就业和收入预期尚未恢复至疫情前的水平，从股票和房地产市场的表现看，居民部门资产变化也不乐观。第二，企业部门实际利率但仍处于相对高位水平。此外，房企融资仍相对困难，今年一、二季度是房企债务到期高峰，到期规模均在2000亿以上。第三，土地市场低迷，地方政府财力相对受限，全国地方政府债务存量创历史新高。

去年，经济增长的形态低于预期。虽然经济增长将实现5%的目标，在上年低基数的基础上，预计2023年GDP增长5.3%，但价格层面上，PPI下滑的速度较大，企业盈利增长受损。从这个意义上讲，实体经济运行仍在潜在增长的下方。

展望今年，正如我们在去年11月发布《东风渐起：修复式增长进行时——2024年度宏观经济展望》的判断，在基准情形下，今年经济运行的态势会好于去年。虽然今年实际GDP增速可能略低于去年，但在价格层面上，受基数影响，总体价格水平将回升，特别是PPI将明显回升，企业盈利增长有所修复。如果今年宏观经济态势好于去年能够实现，再叠加政策宽松，那么权益市场也不必过于悲观，反而存在一定的机会。

2023年实现较高经济增速受益于低基数，2022-2023两年平均增速可能在4.1%左右。2022年2季度和4季度的经济增长均受疫情扰动，压低2023年的基数。作为三年新冠疫情防控转段后经济恢复发展的一年，2023年经济整体向好回升，但同时面临有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱、风险隐患仍然较多等问题。我们预计2023年GDP增长5.3%左右，较2022年3%的增速回升，但剔除基数效应的两年平均增速可能在4.1%左右。

从增长的角度看，预计2024年实际GDP增速4.8%左右，比过去两年平均增速加快。消费方面，疫情带来的“疤痕效应”正在淡化，消费增速逐步向常态回归，预计2024年零售增速较2023年回落，但是比过去两年平均增速加快。

投资方面，2023年10月下旬宣布增发1万亿元国债将支撑今年的基建投资。据新华社报道，国家发改委已于12月下达增发国债第二批项目清单，共涉及项目9600多个，前两批项目涉及安排增发国债金额超8000亿元，1万亿元增发国债已大部分落实到具体项目，预计今年水利、管廊相关的基建投资有望回升。此外，“三大工程”的推进也有望托举地产投资。

出口方面，IMF预计全球贸易量增长3.5%，较2023年0.9%加快，预计今年我国出口增速较2023年改善，全年实现小幅正增长。

基于今年内需和外需均有望小幅改善，我们预计全年GDP增长4.8%，比过去两年平均增速加快。节奏上看，由于2023年1季度环比增速高、2季度环比增速低，基数影响下，2024年1季度可能出现GDP同比增速低点，2季度出现同比增速高点。

价格层面看，预计2024年通胀温和回升，带动名义GDP增速加快。2023年10月宣布增发1万亿国债，12月央行PSL净投放增加3500亿元或体现出政策层面扩大内需的意图。随着财政和准财政政策的发力，将提振2024年经济增速，也有利于通胀回升。考虑到当前房地产市场难以出现新一轮扩张，通胀大幅上升的可能性不大。我们预计2024年CPI增速回升至0.5%左右，PPI跌幅收窄至-0.5%左右。通胀回升可能带动GDP平减指数增速上行，预计2024年名义GDP增速回升到5%左右，较2023年4.4%的名义增速加快。

本轮PSL靠前发力，城中村改造或将对地产投资形成一定支撑。2023年12月国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行净新增抵押补充贷款（PSL）3500亿元，或主要投向城中村改造等“三大工程”建设。我们在2023年12月发布报告《城中村改造：政策定位、模式详解与规模测算》提到，由于本轮城中村改造坚持“净地出让”，拆除新建模式下的土地一级开发或是准财政资金支持的重点领域。从托举地产投资的效果看，拆除新建模式明显好于经常性整治提升和拆整结合模式。

2024年地产投资对名义GDP的拖累或收窄至0.7个百分点。“三大工程”的推进或将对地产投资形成一定支撑，但考虑到土地购置仍然低迷、加上新开工的拖累以及竣工的减少，房地产开发投资预计仍然下跌，但跌幅较2023年有望边际改善。预计2024年房地产投资增速为-7%，对名义GDP的拖累或收窄至0.7个百分点。

财政、准财政政策刺激效果大于去年

从刺激力度看，今年财政和准财政政策的刺激效果大于去年。考虑2023年发行结转2024年使用5000亿元国债资金，2024年实际财政政策力度将超过2023年。2024年预算赤字率可能继续突破3%，提高到3.2%左右。央行于2023年12月重启PSL，预计后续仍将持续投放。此外，2023年前3季度财政赤字量同比收缩，预计2024年财政刺激的节奏或快于2023年。

中国经济继续运行在修复式增长框架下，或限制增长的弹性空间

中国经济修复式增长具有以下几个特征：1)疫情对居民、企业和地方政府三大部门的冲击较大，经济增长动能不足；2)经济修复的时间可能比较长；3)没有通胀压力；4)GDP增速环比、同比波动较大，经济预测的不确定性上升。

当前经济不确定性仍在，预计今年中国经济仍将继续运行在修复式增长的框架下，增长的弹性空间或受限。第一，居民部门的就业和收入预期尚未恢复至疫情前的水平，从股票和房地产市场的表现看，居民部门资产变化也不乐观。第二，企业部门实际利率自2023年8以来有所回落，但仍处于相对高位水平。此外，房企融资仍相对困难，据克尔瑞统计，2023年12月80家典型房企的融资总量为271.88亿元，环比减少22.9%，同比减少72.4%。今年一、二季度是房企债务到期高峰，到期规模均在2000亿以上。第三，土地市场低迷，地方政府财力相对受限。截至2023年11月，全国地方政府债务存量为40.6万亿元，创历史新高。

如果我们对今年经济增长预测的基准情形能够实现，货币政策保持相对宽松，那么当前权益市场已过于悲观。我们认为今年宏观经济态势将有所好转，权益市场仍有机会，后续政策值得期待。

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文章来源｜西部证券宏观