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朱志:央企金融控股公司如何整体上市

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zibenshichang

央企金融控股平台公司上市是落实央企改革、实现混合所有制、向资本经营转型的重要抓手。本文分析了央企金融控股平台公司上市的必要性,剖析了上市的三种路径和步骤,并指出央企金融控股平台公司上市需要关注的四个关键点。

金融控股公司是一种金融资产占绝对主体、对子公司进行分业管理的纯粹控股型平台公司。金控平台公司可以实现综合经营、交叉销售、资源协同、融资便利、品牌效应,凸显全牌照、多业态的优势。近年来,随着产融结合的开展,部分央企大力进军金融领域,并形成金控控股公司。由于中国尚无金融控股公司的相关法律规定,因此金融控股公司很难在国内A股市场直接上市。自2012年8月中航工业集团旗下金融控股平台公司中航资本借壳ST北亚实现央企金融控股公司首次上市以来,2016年先后有五矿集团旗下金融控股平台公司五矿资本通过与ST金瑞资产重组、中石油集团旗下金融控股平台公司中油资本通过与ST济柴资产重组实现了整体上市,央企中已有三家金控平台实现了曲线上市。

央企金融控股平台公司上市的必要性

近年来,国家鼓励央企通过增资扩股、收购资产等方式,让优质资产注入下属上市公司,实现国有资产保值和多方共赢。央企金融控股平台公司上市也是落实央企改革、实现混合所有制、向资本经营转型的重要抓手。国资委管理下的央企金融控股平台公司从属于央企,因此在国资委的行政管理下,而金融行业又是一个高度市场化的行业,与主业明显不同,在管理体制和经营机制上还没有完全理顺,通过上市,可以解决如下问题:

1. 优化股权结构、治理结构

国资委管理下的央企金融控股公司基本都是为了对各金融板块进行统筹管理的需要而设立的,基本都是央企的全资子公司或者绝对控股,因此在股权结构、治理结构、管控模式等都有待完善。通过上市,可以引进战略投资者或基石投资者,优化股权结构,是实现混合所有制的最佳方式,也能够做实三会一层的治理结构,优化日常经营过程中的管控模式,更有利于长期稳健经营,也有利于央企分散投资风险。

2. 打造资本运作平台,拓展资本补充途径

央企金融控股平台主要依靠股东增资,资本补充途径相对单一。如果要引入战略投资者,那么面临怎么才算合理估值的难题,如果引入的是民营企业或外资企业,不论多少估值都有可能受到“贱卖国有资产”的批评。因此,央企金融控股平台通过上市,能够形成相对公允的估值和价格,也能更方便地利用这个资本运作平台进行增发股份、股权转让、拆分并购等各种资本运作。同时,也可以通过非公开发行、定向增发股份或发行债券等途径拓展资本补充方式。

3. 优化运营机制、激发经营活力

在央企金融控股平台下的金融业务目前并不属于国资委认定的主业,对于股权投资会被视作非主业投资,需要报央企集团和国资委审批,由于金融行业频繁涉及股权类业务,“一事一报”的管理要求严重影响业务效率。此外,国资委每年对央企集团核定工资总额、执行工效挂钩,因此在央企控股下的金融业务的薪酬和绩效也受到约束,与市场相比差距较大,影响了经营活力。金控平台公开上市以后,形成混合所有制,能够通过股东会、董事会及相关专业委员会的治理结构规范运作,签订市场化契约选聘高管,也方便进行股权激励,落实国企改革十项试点,优化运营机制,激发经营活力,能够让央企的金融产业获得更好更快的发展,进一步推动产融结合、产融互动、以融促产。

央企金融控股平台公司上市的三种路径

目前,央企金融控股平台公司的上市途径主要有三条:

1. 以光大集团等为代表的各自独立上市模式

由于中国尚无金融控股公司法,金融控股公司在国内A股市场通过IPO直接整体上市存在着很大障碍,光大集团采取的是分拆上市的方式。光大集团创办于1983年,业务涵盖金融与实业,下属的金融牌照公司包括光大银行、光大证券、光大永明人寿保险、光大保德信基金、光大租赁、光大期货,形成了覆盖银行、保险、证券、金融租赁、基金、期货的金融控股布局。光大集团在国内A股上市的金融企业主要有光大银行、光大证券;在香港H股上市的金融企业有中国光大金控、中国光大国际、光大银行。2014年11月,光大集团完成重组改制,中国光大集团党委书记、董事长唐双宁在2017年工作会议上指出,集团将择机再整体上市上迈出步伐。

2. 以平安集团等为代表的共同上市模式

平安集团是目前国内业务覆盖最多、金融牌照最多的金融控股集团,中国平安保险(集团)股份有限公司于2007年在A股上市,是以保险业务为主,直接控股平安人寿保险、平安财产保险、平安养老保险、平安资产管理公司等保险业相关的公司。2010年,中国平安集团收购深圳发展银行以后,又推动了平安银行与深发展的合并(深发展吸收合并平安银行,平安银行注销,并将深圳发展银行更名为平安银行),形成了金控平台中国平安与子公司平安银行两个公司同时在A股上市的格局。此外,平安集团有意向将平安证券、陆金所等分拆上市。

3. 以中航资本、五矿资本、中油资本等为代表的资产重组上市模式

2012年中航工业以持有的中航投资股权认购*ST北亚增发的股份,通过资产重组变相实现了在国内A股借壳上市。借助借壳上市绕开了纯粹持股型金融控股公司难以直接上市的障碍,成为A股首家整体上市的金融控股公司。2014年,中国香港上市公司中信泰富向母公司中信集团收购资产,借此实现在港整体上市,成为新一轮国企改革的标杆和样本。2016年,先后有五矿集团旗下金融控股平台公司五矿资本通过与ST金瑞资产重组、中石油集团旗下金融控股平台公司中油资本通过与ST济柴资产重组实现了金融控股公司及金融业务整体上市。

央企金融控股平台公司借壳上市的三个步骤

因中航资本借壳*ST北亚实现上市是在2012年,中间涉及股改,不具有参考意义。因此以中油资本借壳ST济柴为例,剖析央企金融控股公司的借壳上市操作流程更具代表性。

总结起来,借壳过程可以划分为三个阶段:一是从策划到公告重组预案,为重组筹划阶段,主要是选择重组标的、筹划重组方案;二是从发布预案到证监会通过,为内外部审批阶段,主要是内部的董事会、股东会的审批,外部的监管部门审批、国资委备案和审批以及最终证监会的审批;三是从过会以后到完成交易,是交割执行阶段。

可以看出,中油资本借壳ST济柴案例的整个操作步骤紧锣密鼓、环环相扣,节奏非常紧凑,一直在和时间赛跑,终于抢在12月31日之前完成重组。

央企金融控股平台公司整体上市的四个关键点

首先,必须选择合适的重组标的。

通过重大资产重组借壳上市必须选择合适的重组标的。证监会对金融资产的跨界重组格外谨慎,2008年下半年叫停金融机构借壳上市行为。2011年8月修改发布的《上市公司重大资产重组管理办法》将金融机构和创业投资等特殊行业的借壳上市事宜另行规定,借壳的障碍加大。而在国企改革中,国企壳的主要处置方式之一就是将同一国资委控制下的未上市资产注入(大部分置入的资产均为大体量金融类资产),置出产能过剩的亏损资产,从而实现转型。在同一国资委、同一央企集团控制下,实际控制人未发生改变就不构成借壳。因此,央企金融控股公司在重组上市时,要选择合适的标的,尽量选择在同一国资委控制下、最好是同一个央企控制下的上市平台,保证实际控制人没有变化(这样就只构成重大资产重组、不构成借壳上市),并要尽量保证金控平台下每个持牌金融机构的股权结构没有发生变化,避免因股权变更而再到一行三会等监管部门审批。在中石油集团金融业务整体打包装入到ST济柴的案例中,原来的股权分散,为了便于操作,就先把所有金融资产装入中油资本,再由ST济柴收购,完成了打包上市。例如,五矿资本重组ST金瑞,*ST济柴收购中油资本旗下的全部金融资产。

其次,需要设计合理的重组方案。

在中油资本借壳ST济柴案例中有一个精心设计的安排:不是全部发行股份购买,而是要用一部分现金、一部分配套融资。秘诀就在于,根据《深圳证券交易所股票上市规则》第18.1条第(十)项的规定,公司股本总额超过4亿元的,社会公众持有的股份低于公司股份总数的10%,将不再具备上市条件。在本案交易前,由于要装入的金融资产估值达到755亿元,ST济柴总股本仅2.87亿元、总市值仅37.1亿元,如果直接全部发行现金收购755亿大体量标的,需要发行76亿股同时还要现金支付60亿元对价,如此一来,中石油持股比例将极高,超过95%,触碰退市红线。通过配套融资的关键步骤,引入其他股东,则能够有效规避退市红线。本次交易中,通过配套融资引入10名特定对象之后,ST济柴总股本由2.88亿股大增90.30亿股,10名股东持股比例合计占19.46%,未低于10%的退市红线。因此,央企金融控股平台重组上市要充分考虑利益各方的诉求,选择合适的估值方法、定价方式和“股票+配套融资”的组合,保证重组方案能够合规。

再次,需要加强各方面的沟通、协商并取得支持。

对于央企的金融控股平台重组上市,在资产过户、股权变更等方面涉及到标的公司、一行三会等金融监管部门及其派出机构、地方政府、证监会、国资委等相关部门,一般需要集团主要领导出面积极进行沟通和协调,取得各方面的支持,确保在规定时间内完成全部重组过程。在中油资本借壳ST济柴案例中,不仅组织了庞大的中介机构团队,而且集团由主要领导挂帅,集团各部门都成了重组的强力后援机构。经过与地方政府、国资委、监管机构之间的密集持续沟通,在地方政府、国资委和监管部门的大力支持下,终于在2016年12月31日前成功地完成各项审批,顺利实现了借壳上市。

最后,须严格履行合规的程序和信息披露。

随着监管机构推行“依法监管、从严监管、全面监管”的理念,证监会把重组申请的行政审核与内幕交易稽查挂钩,涉及内幕交易的重组,性质严重的将被终止审核。一般来说,只要重大资产重组的方案设计符合相关规定,重组都基本上可以审核通过。因此在进行重组操作时,要注意内幕信息的控制,一旦有进行重大资产重组的计划则应马上联系交易所实施停牌,保护内幕信息不外泄、没有内幕交易和股价异动,否则,消息泄露会导致市值被炒作的虚高,加大了重组的难度和成本。在加紧金融类公司风控监管的当下,监管层十分关注金融业务经营的风险管理状况及相关监管指标,交易所会对收购金融类资产的合规性、跨界风险、估值等问题提出一系列问询。因此,重组方案一定要论证重组的合理性,履行在一行三会金融监管部门的准出准入审批、国有资产和产权管理的相关审批,加强重组合规性、监管要求、风险控制、关联交易方面的信息披露。

(朱志为国网英大国际控股集团有限公司发展策划部副主任。本文编辑/王蕾)

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