标题：沪港通是推进人民币国际化的制度创新实验
时间：2015年2月5日 (下午5:09)
分类：封面专题-总15期, 总15期, 清华金融评论杂志文章, 首页
标签：人民币国际化, 沪港通
作者：shaoyu

  文/东方证券首席经济学家 邵宇 沪港通是一个长期制度安排，初期只要求能够平稳运行，后续仍将对这一制度进行完善。更为重要的是，沪港通打开了一扇门，从制度层面迈出了资本账户开放进而实现人民币国际化的关键性步伐。 2014年11月17日，沪港股票市场交易互联互通机制试点（沪港通）开通仪式在上海、香港同时举行。伴随沪港通试点正式启动，沪港两地证券市场成功实现联通。然而，试点初期规模相对有限，有些冷场，而且一度出现“北热南冷”的局面。 除了在沪港通启动首日，沪股通（“北上交易”）在下午两点就用尽了130亿元的每日限额，随后的交易额就出现大幅下跌，平均每日仅30亿元，截止到2014年12月底，累计投资额度仅接近750亿元。而港股通（“南下交易”）则更为惨淡，开通首日仅17.68亿，自11月19日起平均每日不足3亿元，累计投资额度仅100亿出头。 但是不积跬步，无以至千里。沪港通是一个长期制度，初期只要求能够平稳运行，后续仍将对这一制度进行完善。更为重要的是，沪港通打开了一扇门，从制度层面迈出了资本账户开放进而实现人民币国际化的关键性步伐，也是中国在面对全球化4.0胎动下的未雨绸缪，与建设丝绸之路、海上丝绸之路、上海自贸区，以及筹建金砖银行、提议建立亚洲基础设施投资银行等一起，构建成新常态下的对外开放新格局，进而倒逼国内的改革进程。 2014年召开的中央经济工作会议提到两点：第一，高水平引进来、大规模走出去正在同步发生，要努力提高对外投资效率和质量，稳步推进人民币国际化。第二，对基础设施互联互通和新技术、新产品、新业态、新商业模式的投资机会大量涌现，产业结构优化升级，企业兼并重组，这对创新投融资方式提出了新要求。这些无疑都需要强大的国际金融中心和金融市场的全力支持。 全球化4.0下，中国的大国崛起战略必须有相应的金融战略相适应，即与经济地位相匹配的货币体系以及相应纵深且国际化的资本市场，其核心就是推进人民币国际化。“十二五”规划中提出对金融体制进行系统改革，即稳步推进利率市场化改革，完善以市场供求为基础的有管理的浮动汇率制度，改进外汇储备经营管理（人民币结算和货币互换），逐步实现人民币资本项目可兑换（资本账户开放），这即是正在稳步推进的人民币国际化路径！ 首先，我们需要引进和输出国际化的资本，包括对外投资和国内资本市场开放，进而实现人民币国际化的循环机制。 金融危机以来，中国逐步步入了全球化断裂带，即全球化3.0进程的阻断，准确地说是来自美式全球化和美元全球化进程的逆转。这也是直接制约中国出口增长以至内外平衡的关键原因。而中国的应对措施应该是以人民币国际化替换一般贸易进出口，即在巨额外汇储备的保驾护航下，向亚太和其他新兴市场地区输入工程、服务、商品、资本和货币，更有效地进行外汇投资和参与全球货币竞争。中国主导的金砖国家开发银行和亚洲基础设施投资银行，也与中国“走出去”战略相符合，是释放中国巨量外汇储备潜力的新方式，建立起不同于二战后布雷顿森林体系的新兴金融力量。 国内资本市场的对外开放也在同步进行，人民币国际化也必须形成回流机制。此前已经打开了两扇窗：2010年，境外央行、人民币清算行及境外行可投资于境内银行间债券市场后，开放进一步扩展到境外的保险机构、国际金融组织和主权财富基金；2011年，人民币境外合格机构投资者(RQFII)机制正式推出，目前RQFII境外试点地区包括中国香港、中国台湾、英国、新加坡、法国、韩国、德国和加拿大，总额度达到7900亿元人民币（实际投资额接约3000亿）；与此同时，QFII累计可投资额度也达到640亿美元。 不过，目前的QFII版本缺陷在于交易制度不够方便（限于符合条件的机构投资者、资金锁定期3个月或1年、必须指定境内银行托管、自主汇兑），这也使得很多海外的资金无法将中国市场作为配置的主要方向，这也导致中国的资产在全球配置中的份额是比较小的，这与中国的经济地位和股市总市值严重不匹配。 而沪港通的推出，将从制度层面予以更大突破，进而有效吸引更多国际资本和国际机构投资者参与A股市场。市场的可得性和交易规则的国际化，将会为中国市场最终纳入MSCI指数、FTSE指数等全球市场标准配置权重扫清道路，这有助于全球资本加大对中国资产的配置。预计最早2015年中A股就有望被考虑纳入MSCI指数体系。 其次，在国际资本市场的资产定价权上争取话语权，这也是完善人民币货币职能的重要一环。 2013年开始推进建设的上海自贸区，金融的国际化才是其真正内涵，最终目的就是推动人民币国际化。通过自贸区，可以先建立一个庞大的金融资产缓冲区和蓄水池，完善人民币的全球循环路径，并且最终在风险可控的条件下打通资本账户，进行双向投资、相互渗透，实现金融资源的全球优化配置，提升人民币的国际地位。目前，上海自贸区正在建设以人民币计价的各种大宗商品交易市场。而沪港通将打通两地资本市场的产品通道，也为扩展至其他资产类别的互联互通开拓路径。上海自贸区+沪港通，将构建起人民币资产池的双向通道：账户通道与产品通道。 与自贸区账户开放试验不同，但与渗透型市场和产品类似，沪港通是一个涉及特定类别资本产品的开放试验，就是资本账户里面的公开市场股权交易，可以说这是一个技术复杂程度仅次于欧元的伟大试验，“一市两制”的融合过程，不亚于“一国两制”的制度试验。 沪港通通车当天，香港即取消了居民每日每人兑换人民币的限额。现在有总额2万亿以上的离岸人民币，貌似很多，但其实海外需求始终有限。主要是没有人会仅因为贸易清算需要持有大量现金，而可投资的人民币离岸金融产品非常少，找不到太有吸引力的投资渠道阻碍了人民币的投资价值和储备价值的实现。所以要使得人民币成为人人乐意接受的主流货币，一定要有足够丰富的金融产品和足够大的资产池，足够的市场深度才能一方面吸引海外投资人持有更多的人民币，另一方面有助于抵御全球高流动性资本的反复冲刷和冲击，做到有容乃大，波澜不惊（对比美国国债市场）。而市值30万亿的A股就是一个超大但又可以做得更大的人民币资产池，沪港通则直接把它连接到香港的国际资本集散平台上，内地市场和香港市场的打通，也可以被认为是向全球市场的开放。海外资金可以通过香港对国内股票进行直接投资，大幅拓宽了离岸人民币的合法投资途径。 更重要的是，沪港通交易标的主要都是以人民币计价。一方面，香港作为人民币离岸业务中心的地位或将得到进一步明确。香港市场人民币存量超过1万亿元，2014年上半年香港市场人民币贸易结算金额达到2.9万亿元，人民币债券发行金额达1300亿元，累计达到3800亿元，人民币平均每日兑换金额为7000亿元。在香港市场，人民币作为贸易结算工具、交易流通媒介、商品计价标准和价值贮藏手段的功能已获得长足发展，沪港通的推出将进一步强化人民币的投资、交易、结算和定价功能，补充和完善了人民币在海外市场流通和使用所必须具备的各种货币职能。 另一方面，特别的，对上海而言，目前上海最大的优势是有全国最全的交易所、银行间市场和要素市场，因此上海一定会成为人民币回流最大的目的地和集散地。上海的目标是2015年基本确立全球人民币产品创新、资产交易、定价和清算中心地位，2020年基本建成国际金融中心—这也将是上海的新使命和新征程：向伦敦、纽约进发，打造三足鼎立的国际金融中心！从这个角度来说，沪港通仅仅是抢夺全球化4.0和中国改革3.0的金融制高点的一个开始。自贸区、沪港通、金砖银行都是国家制度创新的实验室，不管是小白鼠、苗圃还是中试抑或临床，这都是上海在全球化4.0时代中所必须肩负的当仁不让和义不容辞的国家使命，这些努力必定会在历史中产生深远的回响。 （本文编辑/张英凯）
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