标题：姚飞：从险资举牌看保险资金投资政策变化及其影响
时间：2017年5月15日 (下午3:15)
分类：总42期, 清华金融评论杂志文章, 财富与资管, 财富管理-总42期
标签：无
作者：清华金融评论

本文梳理了“宝万之争”以来中国保险资金投资政策的变化脉络，分析了新形势下险资政策的主基调是引导保险资金坚持价值投资、长期投资、稳健投资，并加大对实体经济和国家重大战略的资金支持力度。在此背景下，保险资金运营方向将发生改变。 2011年以来，中国保监会按照“放开前端、管住后端”的总体思路，在保险资产端加大力度推进保险资金运用改革，在负债端通过费率市场化改革驱动保费收入持续增长，保险业的资金运用得到迅速发展，尤其是以2014年8月《国务院关于加快发展现代保险服务业的若干意见》为转折点，保监会鼓励性政策的陆续出台，促使保险资产管理的广度和深度得到了极大拓展，保险资金日益成为金融市场和资本市场一支重要的力量。 2014年保监会建立了大类资产比例监管新体系，将投资权益类资产的账面余额占保险公司上季度末总资产的比例放宽到30%。2015年再度允许符合条件的保险公司增持蓝筹股，增持后权益类资产余额不高于上季度末总资产的40%。同年亦放开万能险最低保证利率，取消了此前万能险不能超过2.5%的最低保证利率的限制，又取消了投资连结保险投资账户的审批，改为事后报告。 随着经济下行压力加大，面对低利率和优良资产项目稀少的状况，保险业资产端和负债端期限结构匹配的矛盾日益凸显，这一时期呈现出大量聚集的保险资金不断涌向资本市场的显著特征。根据2016年三季报，2900余家A股上市公司中保险公司持仓687家，总持仓市值5500亿元，保险资金市场地位和影响力有了很大的提高。但同时保险资金的投资收益因经济下行和低利率等也面临极大挑战，以万能险为代表的存续期短、成本高的资金为了获取高收益，倒逼保险公司提升风险偏好度。少数保险公司举牌A股市场具有“标杆性”的上市公司，手握大量保险资金，使用“快进快出”的短炒模式进行高杠杆操作，其咄咄逼人的激进投资手法被冠以“野蛮人”称号，颠覆了一直以来外界对险资稳健保守的印象，给原本就不平静的资本市场增添了新的变数，个别撤换高管和罢免董事会的强悍作风也给原本就经营困难的上市实体企业带来了极度不安，最终使这场从原本只有商业意义的资本市场投资收购行为演变成社会聚焦和极具争议的事件，也触发了监管政策的调整和市场“地震”。 中国保险资金投资政策变化梳理 一般而言，技术、市场、危机或事件这三大因素左右着金融保险市场监管政策的走向。国外和国内莫不过如此。其中危机或事件指的是造成经济社会重大后果的金融危机，或引起社会高度关注与争议、有可能产生严重后果的重大事件，如2008年的美国次贷危机，2016年的中国险资举牌，由此带来的严重影响都会引起政府政策或法规的重要调整、干预，影响市场的发展变化。 回顾2016年，可以称作是“险资举牌年”，保险资金频频举牌中国上市公司，在资本市场屡掀波澜。从万科到南玻，再到格力电器，举牌的险资与上市公司管理层、董事会的矛盾与冲突不断激化，少数险资在A股市场长驱直入、赢者通吃地攻城略池，堪称“中国版的华尔街收购大战”，险资举牌收购上市公司成为控股股东，引发市场震动和社会各界的激烈争论。 而这一切在险资举牌格力电器的事件中，出现了转折点。2016年12月3日，中国证监会主席刘士余在中国证券投资基金业协会第二届会员代表大会上表示：“希望资产管理人，不当奢淫无度的土豪，不做兴风作浪的妖精，不做坑民害民的害人精。用来路不当的钱从事杠杆收购，行为上从门口的陌生人变成野蛮人，最后变成行业的强盗，这是不可以的。这是在挑战国家金融法律法规的底线，也是挑战职业操守的底线，这是人性和商业道德的倒退和沦丧，根本不是金融创新。当你挑战刑法的时候，等待你的就是开启的牢狱大门。”12月10日，2016年中国企业领袖年会上，董明珠在谈及险资收购格力电器时表示：“别人很关心野蛮人来敲门，你怎么办？他如果真正是投资者，是谁都没有关系，格力电器依然坚持创造者，成为创造型的企业，我希望所有人要牢牢记住自己的社会责任——我是中国人，你的行为需要和国家的发展结合在一起。不要破坏中国制造，成为社会的罪人。”原本在一般人看来只具有商业和金融资本意义的险资二级市场举牌，被一些甚至是业内资深人士看来最正常不过的保险资金投资行为，陡然间发生了逆转。 2016年12月13日，保监会召开专题会，强调险资应当努力做资本市场的友好投资人，绝不能让保险机构成为野蛮人，也不能让保险资金成为资本市场的“泥石流”。险资一定要做长期资金提供者，做善意的财务投资者，不做敌意的收购控制者。2017年2月10日，在全国证券期货监管工作会议上，证监会主席刘士余再次强调，要有计划地把一批资本大鳄“逮回来”，表示资本市场不允许资本大鳄“呼风唤雨”，对散户“扒皮吸血”。这场高潮迭起、扑朔迷离的险资举牌，在商界、学界、金融界和监管机构引起的广泛争议，演变成社会性、公共性的事件，最终监管部门出手干预，政府出重拳进行纠偏和整治，其戏剧性的落幕和收场使不少人大跌眼镜。 需要反思的是，包括保险资金在内的金融资本是经济运行的核心和命脉，有着广泛而深刻的社会影响。金融市场高效地配置了资源，促进技术变革，但同时金融机构模式选择与监管部门的决策更需要从中国的国情出发，一定要考虑金融资本与社会感受、实体经济、金融稳定、政府容忍度等几大关系的平衡。尤其是在经济新老动能转换、实体经济困难、“三去一降一补”任务艰巨、金融风险增多的转型关键期，金融要为实体经济服务，把防控金融风险放在更加重要位置。 在这样的思想观念下，2017年初的全国保险监管工作会议召开，强调把“保险姓保、监管姓监”理念贯穿到监管工作各个方面，要求强化保险的保障、长期、社会、产业等属性，推动保险业回归本源、专注主业，成为代社会风险管理的主要手段、促进经济社会稳定发展的长效机制、国家治理现代化的有效抓手和现代服务业和新经济的支柱产业。 同时，监管层也加大了违法违规的处罚力度。2017年2月保监会开出首张保险机构高管10年禁入令。针对前海人寿编制提供虚假资料、违规运用保险资金的行为，对其时任董事长给予撤销任职资格并禁入保险业10年的处罚，针对恒大人寿股票投资等方面存在的违规行为，给予限制公司股票投资1年、两名责任人分别禁入保险业5年和3年等处罚。 人类最大的天敌是贪婪和无节制。资本运作、玩钱生钱和控制实业延伸使资产极短时间内几何级爆发式增长的诱惑太大，若无视法律制度与监管规章，金融家与金融大鳄只隔半步之遥。打铁还须自身硬，金融监管者也要筑牢廉政的底线，这一要求来自党，更来自人民。目前这场由险资举牌引发的可以说是始料不及的“地震”，对资本市场和保险市场的“资本整肃”正持续深入地展开。可以预料，眼下监管政策的调整和特殊措施的实施会前所未有地涉及保险业发展的主要方面，其影响将是全方位的、较长时期和深远的。少数保险公司扩张的势头、扩张的边界、竞争的格局和险资投资策略都将随之会发生变化，保险监管的理念和政策也将会发生变化。 当下监管政策聚焦与险资投资展望 2017年政府工作报告首次明确提出要“拓宽保险资金支持实体经济渠道”。因此，新形势下险资政策的主基调是促使保险资金更好地发挥其长期投资的优势，引导保险资金坚持价值投资、长期投资、稳健投资原则并加大对实体经济和国家重大战略的资金支持力度。保监会新的监管政策强调了险资运用和投资的基本原则，即“坚持稳健投资，坚持服务主业，坚持长期投资、价值投资、多元化投资，坚持资产负债匹配管理，坚持依法合规”。 在微观技术层面，险资政策的变化体现四个方面：第一，分清保障与投资属性的主次。保障是保险业根本功能，投资是辅助功能，绝不能本末倒置；第二，投资标的应以固定收益类产品为主、股权等非固收产品为辅，股权投资应以财务投资为主、战略投资为辅，少量的战略投资当以参股为主；第三，防范激进经营的风险。随着保险业的快速发展，少数公司出现了公司治理、业务与投资激进、盲目并购等问题。对此保监会果断采取措施，包括暂停了违规企业的委托股票投资业务和部分公司的万能险新产品申报，派出专项检查组进驻公司进行检查等；第四，严格控制保险资金对外投资节奏和重点，明确境外投资的资质条件及重大股权投资行业范围和投资运作标准，规范内保外贷、境外发债融资等，防范个别机构激进投资行为带来的风险隐患。 毋庸置疑，无论是保险业的发展路径，还是险资的投资方式，正经历目前这场既是意料之外、也是意料之中的“整肃”，很难预测其未来的变化，但可以判断基本的脉络： 首先，保险资金投资面临新的形式：一是市场资金充裕，但投资压力加大。目前利率水平不断下行的环境下，保费继续增长的压力增加，稳定投资收益水平的难度加大，尤其是中小保险机构的投资能力面临挑战，因此，保险公司保费的保值增值需要，存量和增量资产的配置组合；二是金融市场交叉性风险显现。比如侨兴债券违约涉及银行、证券、保险和互联网金融等多类金融机构，成为经济风险向金融风险传导，而金融风险又在不同金融机构间传递的典型案例；三是外汇管理日趋严格，境外资产配置通道的空间缩小。不过服务国家战略的保险资产投资和配置会继续得到支持，但套利性质和转移性质的境外资产投资会受到严格限制。 其次，保险资金运营的基本方向也将有所变化：第一，助力国家重大战略将成为险资运用的主要方向和领域。政策将引导保险公司为实体经济振兴和升级，为“一带一路”、雄安新区、京津冀协同发展、长江经济带、重大基础设施等国家战略项目提供资金支持；第二，保险市场与资本市场关系将再度调整。“审慎监管”的理念会主导监管政策的制定，“有所节制”的观念会主导公司投资的决策，这会对险资跨界、并购和综合经营的冲动产生抑制作用，保险公司的负债端和资产端失衡的状况有所改变。且在保险资金的运用和投资中“安全性”和“流动性”会置于“收益性”之上，保险资金逐步回归中长线资金运作轨道；第三，随着从严监管的持续推进，寿险产品期限逐渐拉长并增加对低估值、高分红、有良好现金流等蓝筹股的长期投资。同时在“保险姓保”的要求下，险资将配置更多医疗、养老、健康等符合国家战略导向、与保险主业关联度高的行业。 资本没有善恶，但资本行为的后果会产生一系列的代价和公共连锁效应。保险资金运作需要敬畏市场，其运作模式也值得更深入地讨论。2011年9月美国发生的“占领华尔街”运动以及当前的“去全球化”现象都与金融业的发展模式直接有关，值得金融业和监管部门深思。当下，国家、社会需要利国利民的好金融、好保险，金融保险资本需要有社会担当，懂得边界和节制，重获公众信任和尊重，尤其是新进入金融保险业的资本和机构在经历此次波折和监管整肃之后，会多些了解中国的国情，会多些关注民生和实体经济，会多些互利共赢的理念，会变得更有家国情怀。 （姚飞为中国保险学会副会长。本文编辑/王蕾）
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