标题：中国银河证券首席经济学家刘锋：“双碳”路径下绿色投资如何发挥多层次资本市场作用？| 资本市场
时间：2022年1月13日 (上午11:59)
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作者：清华金融评论

[1] 文/中国银河证券首席经济学家刘锋   随着各国经济刺激政策初见成效，贸易水平与消费者信心逐步走出新冠疫情带来的阴影，中国将迎来新的增长周期。而绿色生态建设作为我国“十四五”规划的重要章节，将是未来三十年经济高质量发展的主要引擎之一。   怎样将环境污染成本内化为市场内生变量？碳税和碳交易怎样结合才能实现更加高效的排放权定价机制？市场的有效性需要什么关键措施得以保障？绿色投资如何发挥多层次资本市场形成可交易、具有市场流动性和定价机制的权益类金融资产？ 碳中和碳达峰的背景 2021年12月8日至10日，中央经济工作会议在北京举行。作为每年判断当下经济形势和定调第二年宏观经济政策的最高级别会议，本次会议定下了稳字当头、稳中求进的总方针，提出需求收缩、供给冲击、预期转弱的三重压力，重申坚持改革开放、坚持经济建设为中心。   在会议谈及的五项重大理论和实践问题中，“正确认识和把握碳达峰碳中和”的提出为统一全社会思想认识，有序推进“双碳”战略提供了行动指引。 全球绿色发展 放眼全球，从1988年建立政府间气候变化专业委员会（IPCC），再到2009年哥本哈根协议、2015年的巴黎协定，最终在2021年达成格拉斯哥气候公约（COP26）。 COP26取得的成果： 就《巴黎协定》第六条（国际碳市场机制相关安排）和透明度相关要求达成了一致； 全球超过120个国家和地区的领导人承诺到2030年停止砍伐森林和扭转土地退化现象； 100多个国家将在2030年前把强大温室气体甲烷的排放量减少到比2020年水准低30%； 100多个国家政府、城市、州和主要企业签署了《关于零排放汽车和面包车的格拉斯哥宣言》； 拥有130万亿美元资产的全球近500家金融服务公司承诺实现《巴黎协定》中设定的气候目标； 中国和美国联合承诺将在关键的下一个十年促进气候合作。 目前全球有173个国家为碳中和努力，比去年增加25%。不丹和苏里南已经实现，大多数国家将在2050年之前实现碳中和，中国、俄罗斯、印度尼西亚、沙特阿拉伯等9个国家则承诺在2060年之前实现碳中和。 中国绿色发展 新阶段，我国生态文明建设与绿色发展三大方向分别是：以降碳为重点战略方向、推动减污降碳协同增效、促进经济社会发展全面绿色转型。 在顶层部署的“碳达峰碳中和“1+N”政策体系”中，2030年前碳达峰行动方案重点领域集中在能源、工业、建筑、交通等；重点行业包括煤炭、电力、钢铁、有色、建材、化工等；支撑措施涵盖科技支撑、碳汇能力、统计核算、督查考核；保障政策来自财政、金融、价格等方面。 碳定价机制：碳排放权交易与碳税 合理的政策机制是科学有效地落实顶层计划，引导生产端与消费端能源结构转型的关键。目前各国控制温室气体排放的政策大致分为三类：行政控制型、经济刺激型、宣传鼓励型。其中，经济刺激型手段由于较为灵活且可持续而广受青睐，碳定价机制就属于此类。 碳定价可以将商品市场不能解决的环境污染带来的负外部性内部化到市场范围内，从而达到社会效益最大化。为此，温室气体排放者应为排放权支付一定费用，从而补偿其他经济部门损失的福利——这个过程被称为碳定价。 碳定价机制一般分为碳税和碳排放权交易体系。 碳税 碳税不需要太复杂的市场产品和交易规则设计，由政府指定碳价，由市场决定最终排放水平，因此管理、运行成本相对碳交易要低很多。 优点：作为政府税种之一，对企业而言相对固定，便于做好减排安排，对政府而言可以增加收入，用于投资开发新减排技术。 缺点：不仅国内层面很难确定最终的排放量，不易确定资源配置是否高效和及时，国际层面也很难建立起跨国市场，反而可能鼓励贸易保护主义和产业外流。 碳排放权交易 碳排放交易制度下，政府确定最终排放水平，由市场来决定碳价，故碳价大小是不确定的。 优点：碳排放权作为一种市场可交换产品，具有金融的天然属性，能够吸引银行、基金、企业更多参与，提高资源配置的效率。 缺点：碳交易作为一种人为设计、控制的市场，存在着高昂的监管成本和道德风险。由于碳价格的波动性，一旦产品金融化则对金融风险的监管能力提出了较高的要求，因此碳交易比较适合金融市场发展比较成熟的国家和地区。 值得注意的是，我国目前暂未明确出台碳税政策。但2005至2020年，北京、上海、天津、重庆、湖北、广东、深圳、福建八省市陆续开展了碳排放权交易试点，并于2021年正式踏入全国统一市场的进程。 从应用场景来说，碳税政策更适用于管控小微排放端，碳排放权交易体系则适用于综合管控排放量较大的企业或行业。碳交易可以与碳税两相结合，整体上通过碳交易市场达成大规模的平衡，作为补充和宏观调控手段，将碳税收入用于规模较小、目的明确、风险可控的投资项目。 碳市场发展现状 截至目前，已有60多个国家和地区设立了碳市场。尽管全球还未形成统一的碳交易市场，但各地区不同碳市场之间已经开始尝试连接。这些区域GDP总量约占全球的54%，人口约占全球的三分之一，覆盖了16%的温室气体排放，其中各个领先市场的成功经验可以作为我国后续碳市场建设的重要参考。 图1：碳市场建设国际经验   [2] 内容来源：银河证券 2005年依据欧盟法令和国家立法建立的欧盟碳排放权交易体系（The EU Emissions Trading System，EU-ETS）一直是世界上参与国最多、规模最大、最成熟的碳排放权交易市场，市场规模达到1,690亿欧元左右，占全球碳市场份额的87%。其减排效果也同样明显。 2009年以来筹集807.37亿美元，用于能效、清洁可再生能源、低碳创新、工业去碳化（CCUS等）。 目前，欧盟碳市场已经进入第四个发展阶段，从各个方面评估，可以看出碳交易市场逐渐发展成熟：金融机构参与广泛，各类服务与碳衍生品种类丰富且交易活跃；配额总量加快减少，并且取消了抵消机制，进一步减少了配额数量；形成了稳定的处罚机制和市场储备与预存机制；一级市场的碳配额分配方式从免费分配向拍卖过度。 在美州，加州总量控制与交易计划（简称CCTP）后来居上，成为全球最为严格的区域性碳市场之一。 加州的成功经验首要基于明确的法律和行政命令约束，其次，它针对不同行业有侧重的分配机制对碳市场的平稳运营起了重要作用：比如为遭受贸易冲击的工业免费发放，缓解企业减排压力，同时给配电行业免费发放抑制电价过度上涨。上述措施结合拍卖最低价限制、政府配额预留策略、政府公开操作策略、绿色产业激励策略等，打造了高效灵活的市场机制，值得我国借鉴。 中国碳市场发展可以分为三个阶段： 第一阶段：2005-2012年，参与国际区域清洁发展机制（CDM）机制。 第二阶段：2013-2020年，在北京、上海、天津、重庆、湖北、广东、深圳、福建八省市开展碳排放权交易试点。 第三阶段：2021年，进入全国碳交易阶段。 我国碳交易体系自下而上进行统计，对纳入配额管理的生产机组所产生的碳排放进行计算，从企业到当地政府逐级上报到国家生态环境部，最终加总确定体系碳排放上限。体系最初仅覆盖发电行业，未来将逐步纳入钢铁、有色、石化、化工、建材、造纸、航空等其他行业。温室气体当前仅纳入二氧化碳。初期以免费分配为主，后期根据国家要求逐步引入并扩大有偿分配比例。 图2：全国碳市场碳排放配额（CEA）成交量与成交均价 [3] 数据来源：银河证券 碳排放的额度是排放企业获得的特定时间内的温室气体排放许可权，通常以“吨二氧化碳当量”为单位，常与标准煤当量线性关联。我国对重点排放单位发放碳排放配额，包括免费分配和有偿分配两种方式，与欧洲市场相同，初期以免费分配为主。 基于2018年产量数据、设定差异性单位碳排放量参数，通过免费配额激励企业在历史排放的基础上逐步减排，后期根据国家要求逐步引入并扩大有偿分配比例。重点排放单位足额清缴碳排放配额后，仍有剩余的可以结转使用，也可以出售依法取得的碳排放配额。此外，考虑到化石能源不可能完全排除，抵消机制是在碳达峰后实现碳中和的重要手段。 金融产品创新 根据我国环境与发展国际合作委员会计算，今后为实现“碳中和”目标将会为我国带来约为138万亿元的投资机遇，其中2021年到2030年的绿色投资需求约为22万亿元，2031年至2060年的绿色投资需求约为116万亿元。为提供清晰的政策导向和激励，我国仍在进一步清晰化投资总量并建立相关参数，指标体系，以及计量、测算的框架。 绿色理念的推广可以协助企业兼顾减排速度与稳定性。从消费端而言，企业绿色生产的部分成本会最终转嫁到消费者身上，只有消费者同步认可绿色理念，愿意为绿色生活支付更高的费用，才能完成从生产到消费的产业结构绿色转化。 从融资端而言，需要大量认可绿色理念的投资者支持企业的技术创新和产品推广，从而降低转型对社会的影响，减小需求端承受过多成本转嫁的压力。 丰富的碳金融产品将有效提高排放权的流动性，从而促进碳市场的效率。有了充分的流动性，才有准确的价格信号。 倘若参与市场的2000多家企业仅在某个约定时间段内进行交易，交易的总量将非常有限。为扩大流动性，需要允许金融机构丰富金融产品创新，但与此同时也应注意规避随之而来的金融风险。 广义上的金融市场同样也有促进价格信号传导的功能。央行可以通过货币政策助力双碳实现，推动商业银行定向释放成本更低的绿色贷款，通过风险评估释放绿色资产更容易作为抵押品的信号。将碳排放成本从广义上融入金融市场的考量，形成碳交易之外的碳价传输机制。 全球绿色债券 以硬通货币（美元、欧元、人民币）发行的绿债份额从2019年82%上升到2020年85%，反映了全球市场对绿债质量的追求。 规模较大的基准交易（5亿美元以上）的份额逐渐增加。 绿色ABS和贷款交易规模小，数量增加快（2016-2020，ABS数量增长4倍），导致绿色交易的平均数与中位数持续下降。 超过62%的2020年绿色债券的到期日长达10年，近40%的债券的到期日为5-10年。 中国绿色债券 中国境内市场上55%的绿色债券均为期限在5年以内的短期债券，由非金融企业发行。期限为5至10年的债券占30%，主要发行人为政府支持机构。 未来五年内，中国境内市场将有总值7326亿元人民币（1110亿美元）的绿色债券到期，占目前总余额的80%，这反映出大多数中国债券都是中期或短期的。 2020年，不符合《CBI绿债数据库方法论》条件的绿色债券规模达到1320亿元人民币（202亿美元），占总发行量的46%。 18%的绿色债券在境外市场发布。 中国绿色保险 2021年1月26日，中国银保监会在部署重点工作任务中明确提出“积极发展绿色信贷、绿色保险、绿色信托”。 根据中国保险业协会统计，2018年至2020年保险业累计为全社会提供了45万亿保额的绿色保险保障，支付赔款534亿元，发挥了绿色保险的风险保障功效。 根据中国保险协会统计，截至2020年末，保险资金运用于绿色投资的存量规模有5615亿元，较2018年增长了40%以上，但仅占2020年末我国保险业资金运用余额21.68万亿元的2.6%，未来增长潜力巨大。 中国绿色信贷、信托 我国绿色信贷规模位居世界第一。截至今年一季度末，国内21家主要银行绿色余额达到12.5万亿元，占各项贷款的9.3%，其中绿色交通、可再生能源、节能环保产业贷款余额占比超过70%。 2019-2020年我国绿色信贷占信贷总规模的比例整体呈现波动上升的趋势。2020年四季度末，我国绿色信贷占信贷总规模的比例为6.88%，较上一季度提升了0.11个百分点。 我国的绿色信托通过近年来的实践，创新推出了多种绿色信托产品。主要包括绿色信托贷款、绿色股权投资、绿色债券投资、绿色资产证券化、绿色产业基金、绿色公益（慈善）信托等。截至2020年末，绿色信托资产规模3593亿元，同比增长7.1%，当年新增规模为1199.93亿元；存续项目数量为888个，同比增长6.73%。绿色信托占全部信托资产规模的比例仅为1.75%，未来增长空间值得期待。 根据全球经验，碳市场现货交易规模较小，衍生品交易已占到碳商品交易的90%以上。碳期权碳期货是碳交易市场的重要组成部分，有利于提高市场定价的有效性，我国应在碳市场建立完善后，逐步引入碳期货碳期权等金融衍生品。根据数据预测，2021-2030年平均资金缺口约2.7万亿，在碳达峰后还会逐步扩张。因此绿色金融服务也将在吸引私人投资，补全公共投资缺口，传播绿色消费理念方面发展重要作用。 全国碳市场完善建议 一是确定合理的碳总量控制，逐步增加有偿发放比例；二是支持金融机构参与碳交易市场，推进碳金融产品创新；三是实施行业差异化配额分配，扩大温室气体覆盖范围；四是创新货币政策工具，丰富碳价格传输机制；五是建设国际化碳交易体系，为对接全球碳交易市场奠定基础；六是鼓励金融机构建立企业碳数据库，为推动合理的碳价提供依据。 本文编辑：秦婷 [1] http://www.thfr.com.cn/wp-content/uploads/2022/01/1211.jpg [2] http://www.thfr.com.cn/wp-content/uploads/2022/01/WechatIMG408.jpeg [3] http://www.thfr.com.cn/wp-content/uploads/2022/01/WechatIMG409.jpeg
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