清华金融评论

近日，英国政府大规模减税计划引发了不小的危机。该政策在过去一周引发了市场大幅动荡，导致英镑对美元汇率创下历史新低，英国政府债券大幅下跌，英国养老金“危机四伏”。尽管在众多“压力”之下，当地时间10月3日，英国宣布放弃了上述计划，但目前英国经济增长乏力，加上能源危机和严重通胀，民众生活成本陡增，未来仍有不小的挑战。

9月23日，英国政府公布大规模减税计划，计划把对年收入超过15万英镑人群征收的45%的最高所得税降至40%，根据英国机构的计算，如果按照该计划执行，明年一个英国富豪家庭将获得约4700英镑的补贴，而一个普通家庭所能获得的补贴不足其一半。

该政策令市场对英国资产的信心尽失，在过去一周引发了市场大幅动荡，英镑对美元汇率在上周一度跌至1.0327，创下1971年以来的最低水平，英国政府债券大幅下跌。

英国养老金为何几近崩溃？

英国企业提供给员工的职业养老金（有别于国家养老金）主要有两种形式：福利确定型计划（DB）和缴费确定型计划（DC）。由于DB计划可以提供确定型的退休待遇并可以抵御长寿风险，为员工提供终身的养老保障，成为了企业吸引员工的策略和行业共识。

对于养老金本身来说，DB计划意味着未来需要支付给客户的钱是固定的。如果养老金需要在30年后向客户支付100万英镑的养老金，那么养老金可以现在购买于该年到期的英国国债。如果买到优质的收益率更高的企业债券，其可以在购买债券之余使用额外的资金投资股市、房地产或其他成长型资产。养老金自己则需要不断调整自己的投资计划来满足这个目标。

由于英国养老金投资了大规模国债，用于抵押的英国国债价格暴跌，使得英国养老金受到前所未有规模的追缴保证金的通知。为了筹措现金，养老基金开始出售资产——包括英国国债和投资级公司债，这导致英国债券价格进一步下跌，形成恶性循环。

由于DB计划体量较大，因此需要孕育出其保障机制，对冲其大幅波动的风险。养老金可以使用衍生品——利率互换来匹配利率风险。

利率互换是交易双方在一笔相同名义本金数额的基础上相互交换具有不同性质的利率支付，目的是减少融资成本。如一方可以得到优惠的固定利率贷款，但希望以浮动利率筹集资金；而另一方可以得到浮动利率贷款，却希望以固定利率筹集资金。通过交易，双方均可获得希望的融资形式。

英国养老金近年来多使用利率互换中的“支付浮动利率，得到固定利率”。养老金买入的长期国债为固定利息收入，其通过和交易对手方——投行签订协议，支付浮动利息。

利率互换只需要向投行缴纳少量抵押品，就可以获得长期限的资金匹配契约。优惠下来的融资成本，养老金可以买入收益率更高的股票或企业信用债券。这既能满足监管的要求，又能实现资产端和负债端在时间上的匹配，还能获得资产端的收益。但当英国国债收益率意外大幅上行时，其需要支付的浮动收益率使该策略需要承受大量亏损。

在减税计划导致的危机下，英国央行宣布购入债券，试图稳定市场。

中金分析认为，从短期看，英国央行“暂时性QE”可以修复债券市场流动性，稳定资产价格，避免债券市场流动性危机演化为债务危机甚至全面金融危机；但是从中长期看，英国央行暂时性QE与加息互相矛盾，公众对于央行政策倾向的预期更为困惑。英国市场动荡与流动性枯竭是无序财政刺激的结果，随后英国央行为维护市场流动性进行“暂时性QE”，相当于央行为财政扩张的负面影响“兜底”，央行信誉降低与通胀失控的风险可能进一步抬升。

英国政府宣布：放弃这一减税计划

英国政府的减税计划遭到了多方“批评”。亚特兰大联储主席Raphael Bostic称，英国的减税计划“确实增加了不确定性，并确实让人们对英国经济产生质疑”。IMF也警告称“无针对性”的一揽子计划或将引发通胀飙升，呼吁夸滕“提供更有针对性的支持并重新评估”。

在众多“压力”之下，当地时间10月3日，英国财政大臣夸西·克沃滕发表声明称，将放弃此前提出的对高收入者取消45%最高所得税税率的计划。

英国政府宣布放弃对高收入者的减税计划后，英镑兑美元应声走高，日内涨幅近1%，已回升至该计划公布前的水平。另外， 英国央行再次确认将在10月14日之前购买长期英国国债，英国2年期、10年期和30年期的国债收益率也录得不同程度的跌幅。

尽管减税计划放弃后，市场得到喘息机会，但从宏观层面来看，目前，英国经济增长乏力，加上能源危机和严重通胀，民众生活成本陡增。未来对英国新任首相特拉斯来说仍面临不小的挑战。