标题：非高管员工股票期权与公司创新
时间：2015年8月5日 (下午3:46)
分类：境外之声, 总21期, 海外之声-总21期, 清华金融评论杂志文章
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作者：清华金融评论

文/新加坡南洋理工大学终身制副教授 常鑫 创新已经成为一个越来越重要的公司策略。本文研究非高管股票期权在鼓励企业的普通员工从事创新活动中的作用。本文的研究发现，给普通员工发放的股票期权对公司创新具有非常积极的激励效果。 研究背景和主要假设 创新已经成为一个越来越重要的公司策略，因为创新促进企业的长期增长并增强企业的竞争力。创新是由人来完成的。当积极努力并富有创造力的人们产生想法，并将想法转化为新的产品、服务或者商业模式时，创新就实现了。近年来，美国大部分公司已经通过用各个部门内部的实验室替代中心化的公司研发实验室，使得普通（非高管）员工成为公司创新过程中越来越重要的创新者。既然普通员工对公司创新活动非常重要，怎样能够激励他们并提升他们的创新力呢？我们研究的重点集中于普通员工薪酬的一个关键组成部分，即股票期权， 并研究股票期权在鼓励普通员工从事创新活动中的作用。我们发现，给普通员工发放的股票期权对公司创新具有非常积极的激励效果。 公司金融的文献指出，公司创新作为一种公司投资形式，与传统的有形资产投资很不相同。主要的区别是公司创新有更高的不确定性，有更高的失败概率。因此，基于以公司绩效付薪原则的标准激励方案不足以鼓励公司创新。相反，理论研究和实验研究显示，那些包容早期失败，并奖励长期成功的激励方案会导致更好的创新表现。 在先前文献的基础上，我们预计非高管员工股票期权对公司创新有积极影响，理由有四。 第一，创新要求员工有承担风险的动机。因为股票期权的价值与股价波动正相关，员工承担的风险越大，股价波动越激烈，员工期权的价值就越高。 这种传导机制会激励员工在创新活动中勇于承担更大的风险。 第二，对长期成功的奖励和对早期失败的包容对于创新成功至关重要。股票期权的非对称性回报结构恰好满足这些需要。当创新项目成功时，股价长期上涨，会很大程度地奖励员工。当创新项目失败时，股价下跌，但由于普通员工们持有的是期权，下行风险的空间有限，所以他们只承受有限的损失，实现了对失败的包容。 第三，创新项目通常是长期的、多阶段的和劳动密集型的。员工股票期权通常有较长的等待期（vesting period）以及较长的平均到期时间（time to expiration)。员工们为了行使他们的期权，必须留在他们所在的企业足够长的时间，直至期权变得可行使。因此，员工股票期权的行权时滞性能够有效地将员工的注意力引向企业的长期发展，并鼓励员工对创新活动的长期人力资本投入。 第四，创新需要团队合作。过往的实验揭示，当创新者获得基于长期共同成功的群体激励方案时，创新成功和效果是最大的。非高管员工股票期权，作为一种群体激励方案，其价值为员工们的共同努力所决定。因此它能够增强员工之间的合作，引起同事们之间互相监督和督促，并鼓励创新者之间的信息共享和互相学习，导致更大的创新成功。 实证检验和结果 我们运用美国国家经济研究局（NBER）专利和引用数据库所覆盖的大量的美国公司的数据，证明非高管员工股票期权促进公司创新。具体而言，我们将“非高管员工”定义为一家企业中除了最高的五位高管之外的所有员工。我们运用来自投资者责任研究中心（IRRC) Dilution Database数据库和ExecuComp数据库的数据，估计非高管员工股票期权的布莱克—斯克尔斯（Black-Scholes）价值。我们用公司专利的数量和专利引用的数量来分别衡量公司创新产出的数量和质量。我们主要的结果是，非高管股票期权分摊到每个员工的平均价值，与公司专利的数量和专利引用的数量正相关。这种正相关关系在经济上和统计上都是显著的。我们然后进行了多种检查以确保我们的主要结果对于不同的计量模型和不同变量定义都是成立的。此外，我们运用若干测试以确保我们的发现不是取决于那些与企业的财务约束、公司治理，以及产业的地理群聚（所有这些都可能既驱动创新，也驱动员工股票期权）相关的遗漏变量。 接下来，对于非高管股票期权与创新正相关的发现本身并不确立员工股票期权对创新产出的因果影响。相反，因果关系很可能是逆向的。似乎可信的是从创新到员工股票期权的因果驱动至少因两种可能而成立。第一，创新企业可能运用股票期权来对员工分类并留住某些类型的员工，比如说喜欢或者了解期权的员工。第二，成功的创新企业可能能够通过给予非高管员工更多期权的方式来善待普通员工。因此，非高管员工股票期权与创新之间的因果关系可能是双向的，并且因果关系的两个方向可能是并存的。 为了缓解对于上述的反向因果关系的顾虑，我们在回归分析中新加了若干控制变量，这些变量捕捉了创新企业运用股票期权给员工分类或者留住员工的动机。此外，我们用历史平均专利水平来衡量企业过去的创新成功，发现我们的主要结果不受影响。最后，我们运用一个地理上的工具变量，即被授予那些地理上临近但是来自其他行业的非创新企业的员工的股票期权，我们使用了两阶段最小二乘法（2SLS）回归。主要结果仍然成立，说明股票期权的员工平均价值对创新具有因果影响 。 我们然后以若干种方式分割我们的样本以考察员工股票期权对创新的正面影响在不同企业如何有所不同。我们发现，在如下情形下，员工期权的影响较为强烈： 1.当普通员工对于创新更重要时，即当KLD的员工待遇指数或者员工平均研发支出较高时。 2.当非高管员工之间的搭便车问题不太严重时，即员工数量较少或者员工平均公司增长机会较高时。 3.当企业拥有覆盖广泛的（而不是定向的）非员工股票期权时。此前的研究已经显示基础广泛的非员工股票期权增强员工之间的合作和互相监督。 4.当股票期权的平均有效期较长时。 5.当员工持股股权较低时。已经有研究证明，员工持股阻碍公司的风险承担。这些结果进一步支持了我们关于员工股票期权对创新的积极影响的论点。 员工股票期权既能够为普通员工创造基于业绩（delta）的激励，也能够为他们创造风险承担（vega）的激励。为了考察哪一种激励在驱动我们的结果方面更为重要，我们计算了产生于非高管股票期权的员工期权delta（期权价值对股票价格的敏感度）以及vega（期权价值对股票波动性的敏感度）。我们的回归分析揭示，员工期权对创新的正面影响受期权vega的驱动，而不是受期权delta的驱动。此外，我们证明，风险承担激励相对于基于业绩的激励的力量，与创新结果有更强的正相关。最后，我们发现，vega对公司创新的正面影响主要来自于那些拥有期权，但没有很多深度价内期权（deep in the money）的企业，这符合关于深度价内期权削弱风险承担动机的理念。总之，这些发现说明，员工股票期权对创新的正面影响主要来自于期权vega的风险承担激励，而不是期权delta的基于业绩的激励。 贡献与结论 我们的论文对现有文献有两个方面的贡献。第一，此前的研究主要强调在创新中高管的角色以及管理上的激励的重要性，而我们的研究聚焦非高管员工，自20世纪80年代以来，非高管员工变得日益重要。就我们所知，我们位居最早运用大规模分析证明普通员工以及他们的薪酬如何影响公司创新的人士之列。我们的研究结果揭示了普通员工作为公司重要的利益相关人，通过参与创新在企业价值创造中的积极作用。第二，我们的发现提供了对于美国公司出现的大范围覆盖广泛的股票期权计划这一现象的新解释。我们论证，覆盖广泛的期权计划的一个重要功能是促进公司创新。通过这样做，我们的分析也发现非高管股票期权可以通过影响公司创新而影响企业业绩。 公司创新已经成为在新千年增强企业竞争力的一个核心战略。如何设计适当的激励机制以促进创新生产率，构成了企业的创新实践所面临的一个挑战。尽管有大量的文献找到很多促进或阻碍创新的各种因素，但是很少有研究考察了普通员工和他们的激励机制在创新过程中的作用。我们的文章填补了这一空白。 （本文参考了如下文献：Xin Chang, Kangkang Fu, Angie Low, and Wenrui Zhang, 2015, Non-executive Employee Stock Options and Corporate Innovation,Journal of Financial Economics, Vol. 115, Issue 1, pp. 168-188.”） 本文编辑/孙世选
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